发信人: stormyboy(往事随风)
整理人: stormyboy(2002-06-17 10:52:54), 站内信件
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二、从世界资本主义新阶段与货币制度危机的视角
去年全年，美国经济增长率只有1·1％，创近10年最低水平，当年工
业设备利用率只有74·7％，创近20年来的最低水平，固定资本投资
已连续四个季度下滑，失业率已达到前所未有的5·8％，据估计还有
可能继续上升。 有些人以为，是“9·11”事件打击了美国经济
，其实不是。美国经济此次衰退，可以追溯到2000年4月以纳斯达克
指数暴跌为标志的新经济泡沫崩溃。在纳指暴跌后，4～9月间道指仍
挺在万点以上水平，但自9月下旬至2001年4月，不仅纳指再次暴跌，
道指也随纳指双双下跌，纳指从3800点跌至1670点，道指从10850点
，跌到9480点。美国经济和股市自2000年9月后就再也没有出现强劲
增长势头，因此“9·11”事件只是使美国经济在衰退的斜坡上下滑
得更快，而不是下滑的起点。 既然不是偶然事件造成美国经济
衰退，对何时出现复苏就存在着许多争论。目前对美国经济的前景大
概有三种不同意见，即“V”型曲线、“U”型曲线和“L”型曲线这
三种判断。简单说，“V”型曲线就是认为美国经济可以立即走出低
谷，“U”型曲线是认为不可能在短期内复苏，要等两到三年；“L”
型曲线则是说，此次衰退的时间会持续很长，何时复苏不可预期。
我对美国经济是持“L”型曲线的看法，但产生这种看法的原因
，不是源于美国，而是源于日本。为了说明我的观点，就必须对日本
经济作一个简单的回顾和分析。 日本经济在过去10年的平均增
长率只有1·1％，去年又进入10年中的第四次负增长，以致于日本政
府公开发布的对今年经济增长率的预测就是“0”。号称二次战后“
世界经济中的优等生”、曾在国际市场上纵横驰骋40年，把美欧经济
打得抬不起头来的日本经济到底出了什么事？ 日本经济的问题
可以追溯到1985年美、日签署的“广场饭店协议”和其后的“卢浮宫
协议”，美国逼迫日元升值和强迫日本政府降息。日元升值后，日本
出口受到打击，产业利润随之摊薄，同期日元利率水平又降低了一半
，从5％下降到2·5％，引起日本民间的巨额资金纷纷涌入资本市场
寻找出路，由此导致日本地产和股市狂涨以及泡沫经济泛滥。1985年
日经指数还只有1万点，仅仅过了4年就狂涨到4万点。股市总值占GDP
的比重，1985年还在60％，1989年一度超过150％。地产价格比股市
涨得还利害，日本的国土面积只是美国的1/25，但在最高点时，日本
地产的理论价格竟是美国地产价格总值的四倍！由于企业筹资容易，
刺激了私人投资的活跃，其占GDP的比重跃升到25％，比80年代前半
期整高出5个百分点。这些都刺激了经济增长水平，80年代下半期，
日本经济平均增长率高达4·7％，大大高于80年代平均3·8％的水平
，企业利润4年中也大涨了70％。 但既是泡沫就没有不破的时候
，1990年初，日本政府由于担心经济过热，开始提高利率水平，股市
应声而落，1992年以后，房地产价格也开始跟随股市进入暴跌过程，
起初人们以为是暂时现象，谁想到却持续了10年，到今年2月5日，日
经指数竟跌破了9500点，早已跌破了1985年股市狂涨前的水平，创18
年来最低。1991年有人曾预测，由于泡沫经济破灭所造成的企业年破
产坏账损失，放开胆子说总数也就在 8～10万亿日元，但1999年当年
日本企业破产所形成的坏账额，已高达15·9万亿日元，2000年又上
升到25·8万亿日元，2001年1～11月，日本企业破产坏账月均额达3
·3万亿日元，看来全年突破30万亿日元是轻而易举，所以仅近三年
企业的坏账损失就已是10年前最大胆估计的7倍！1992年，日本央行
的一个内部工作班子曾起草了一份秘密报告，评估泡沫经济破灭对日
本银行资产造成的不良影响，其中推测日本银行体系由此所形成的不
良债权总额在25～50万亿日元之间。这份报告后来不知怎么流传到社
会上，把日本社会各界和国际金融界都吓了一大跳，认为不可思议。
但是去年日本央行行长速水优公开承认，日本银行体系的全部不良债
权已达150万亿日元，这还招来日本民间和国际金融界的一片痛斥，
说他没讲真话。据日本民间和国外有关机构估计，日本银行体系的不
良债权，可能在250～300万亿日元之间，这也大概是10年前日本央行
秘密报告估计数的6～10倍！ 日本经济陷入长达10年的衰退，起
因并不是经常发生于资本主义经济中的生产过剩危机。从日本外部看
，这10年美国经济正处在长期繁荣期，亚洲经济在“97金融风暴”以
前也是一片繁荣，欧洲经济在1997年后逐步作出紧缩低谷，经济增长
率直追美国。从日本内部看，在这10年衰退中，日本的产业仍然保持
了强劲的国际竞争力，这可反映为日本贸易长盛不衰的顺差。去年8
月，日本的外汇储备已超过4000亿美元，遥遥领先于欧盟和亚洲各国
，居世界首位。因此，造成日本经济长期衰退的真实原因只有一个，
这就是在泡沫经济破灭后，日本金融体系在巨大的坏账损失面前无以
自拔。 日本的“L”型曲线说明，世界资本主义危机已经具有了
新的特征，即不是产生于生产过剩，而是产生于金融体系崩溃。在传
统的资本主义生产过剩危机中，最后也会导致金融体系崩溃，但前者
是因，后者是果，而在今天的日本经济危机中，我们却看到了这种因
果关系的倒置，这是什么原因？ 这个原因只能从世界资本主义的金
融与货币制度中去寻找。众所周知，在二次战前，世界的货币制度是
“金本位”制，即各国的货币发行与各国的黄金储备挂钩。二战后，
在美国主持下，建立了所谓“布雷顿森林”体系，即各国货币与美元
挂钩，美元与黄金挂钩，世界货币体系进入到“金汇兑”本位制。不
管是金本位制还是金汇兑本位制，世界货币量的增长在正常的状态下
，都要受到“物”的制约，换言之，就是说无形财富的增长要受有形
财富的约束。在传统资本主义经济中也有所谓“虚拟经济”，如证券
交易、外汇交易等，但这部分脱离物质生产与交换的货币，必有一部
分社会的物质产品剩余与之相对应。 然而，美国由于在60年代
的越战中军费浩大，国家财政难以为继，不得不依靠大量发行货币支
撑，由此再不能维持美元与黄金的稳定比例，1971年8月，尼克松总
统一纸文告，宣布美元与黄金脱钩，金汇兑本位制随之宣告瓦解，世
界货币体系进入到所谓“牙买加”体系时代，即在货币发行制度中再
也找不到“物”的影子，各国中央银行可以根据自己的需要，想发多
少货币就发多少货币，由此导致世界货币发行象脱缰野马一样膨胀开
来。以美国为例，1966年货币交易中与生产流通有关的货币交易还占
到80％，无关的只占20％，而到1976年，即“布雷顿森林”体系仅解
体5年后，其货币交易中与生产流通有关的就只剩下20％，而无关的
则上升到80％。到1997年，世界贸易额当年为6万亿美元，而当年世
界货币交易额为600万亿美元，即与生产流通有关的货币交易额只占
到1％，美国当年与生产流通有关的货币交易还要少，只占到0·7％
，可见世界货币运动与物质产品生产流通的关系分离到了何等程度！
据德国一家研究机构的资料，目前世界各国累积的货币发行总量，已
经是世界年度GDP总额的60倍！ 各国央行发行货币是供给，既然
物质生产与流通所产生的货币需求是如此之少，那么庞大的货币需求
又是如何产生的呢？就是产生于股票、债券、外汇和地产等这些虚拟
经济的交易。在发达国家的资本市场，券商、外汇交易商和房地产商
等，以自己手中的证券、外汇与地产等向银行作抵押申请贷款，获得
现金后再到资本市场和房地产市场进行炒作，这些抵押品在炒作中升
值后，又可以向银行申请得到更多的贷款，进行新一轮的炒作，如此
循环往复，一方面形成巨大的货币需求，另一方面在货币的支撑下使
虚拟资产价格不断膨胀起来。在美国，70％左右的银行贷款是流向股
市的，再加上房地产等方面虚拟经济的需求，与物质生产流通有关的
货币需求只占不到1％就不是难理解的事情了。 1997年，美国的
两个学者墨顿和斯克尔斯获得了当年的诺贝尔经济学奖，他们的贡献
，是在70年代初提出的期权与衍生工具理论。实际上在上世纪20年代
期权理论就已经有了完整形态，但是以前研究期权理论的学者没有生
活在货币脱离物质生产的时代，不可能提出衍生工具理论，由此也不
可能对社会经济生活产生巨大的影响。反观墨顿和斯克尔斯，正是由
于他们的理论适应了资本主义新的经济形态的需要才能大行其道，而
各种金融衍生工具，正是推动货币需求与虚拟经济如脱缰野马一样膨
胀的重要机制。 货币作为一般等价物可以与物质产品相交换，
所以若货币发行过多就会导致通货膨胀，但是为什么自布雷顿森林体
系解体以来国际货币已经膨胀到如此地步，却没有发生严重的、持续
的国际性通货膨胀呢？这个问题比较复杂，我也在思索当中，初步的
认识是，首先，即使在货币脱离物质生产过程而独立运动的条件下，
资本主义经济的基本矛盾是依然存在的，这仍然会由于少数人占有生
产资料和多数社会物质财富而形成供给过剩与需求不足的矛盾。自二
战结束以来，尤其是80年代以来，主要初级产品与工业制成品的国际
市场价格都是不断下降的，以致出现了害怕形成世界性通货紧缩的担
忧。从世界各国的国民总储蓄率看，在1965～1990年期间，发展中国
家是持续上升的，大约从18％上升到28％，同期发达国家从24％略降
至22％。由于储蓄是稳定并上升的，货币随时可以转变成商品，因此
过度发行的货币主要是在虚拟经济领域导致资产价格膨胀，而不会大
规模冲入物质生产与流通领域，导致物质产品价格的膨胀。这就是所
谓的“盘子”理论。你可以想象在你家中有10个盘子，但由于你家只
有3口人，所以经常被使用的盘子始终是放在最上面那3～4个。你的
夫人可能由于喜欢而又买了10个盘子，但你家每餐所使用的盘子决不
会因此而增加。当然，资本市场的溢价也会刺激消费，从而引起虚拟
经济领域中的货币向物质经济领域回流，就是所谓的“财富效应”，
但二者远非对等的关系，例如在美国，居民的金融资产每溢价1美元
，平均只能引起0·04美元的消费购买力。有关分析资料显示，1996
～2000年这5年中，美国居民的资本市场溢价收入高达11万亿美元，
但平均每年由此增加的消费购买只有不到1000亿美元，还不足美国年
度GDP的1％。所以由资本市场回流的这部分货币，根本不足以导致物
质生产与交换领域中的通货膨胀。 其次，一般而言，本国储蓄
不足会导致贸易逆差，如果没有足够的外资流入就必须动用外汇储备
，如果外汇储备告罄就必须限制进口，强制实行贸易平衡。但对于拥
有国际货币地位的国家来说却并非如此，因为从理论上讲，只要世界
各国接受本国货币作为交换和储备货币，即便是本国的净储蓄为负值
，只要在全球范围内储蓄是稳定和增长的，就可以通过增发货币来满
足进口需求，而不会由于本国过度发行货币而引发本国乃至全球范围
内的通货膨胀，实际是利用本国硬通货的国际地位，向接受这些货币
的国家征收“铸币税”。在此条件下，必然是利用国际收支经常项下
的逆差向世界输出货币，购买本国所需要的商品。在美国，虽然90年
代出现了前所未有的长达10年的高增长，但国民总储蓄率却从1990年
的19％下降到1997年的16％。从居民储蓄率看，1990年为6·8％，
1995年已降到3·8％，1999年竟降到－1％。在此期间，贸易逆差也
从1990年1200亿美元增加到2000年的4500亿美元。在这一期间，由于
美元的强势沉重打击了本国的制造业，进口消费品几乎占到本国居民
全部消费的40％，而自1995年以来，美国每年所吸纳的世界净储蓄份
额平均在三分之二以上，最高的1999年竟达72％！一个世界最主要的
资本主义国家，本国居民可以不事生产，仅凭美元的霸权地位就可以
把他国居民创造的物质财富据为己有，可见世界资本主义制度的腐朽
也进入了一个新的阶段，也由此可以看出，美国为何如此紧张美元的
强势地位。而没有“硬通货”地位的国家如果过度发行货币，仍会导
致物质经济领域的通货膨胀，如刚刚发生的阿根庭金融危机就是如此
。 “布雷顿森林”体系解体已历30年，庞大的货币资本已逐步演变
为独立于物质经济之外的异生体。这个“货币怪物”不仅培育出了极
具泡沫化的虚拟经济，也在不断改写许多传统经济中的重要运行规律
，甚至成为世界经济运行趋势的主导。例如，在传统的世界经济中，
汇率是由贸易决定的，如果在贸易项下有顺差，一国货币就会升值，
反之就会贬值。这是因为，在传统经济中，由物质产品的生产与交换
所引发的货币交换，是货币运动的主体。但是在货币脱离物质经济运
动的条件下，由于围绕物质生产流通所发生的货币交换越来越不占据
主导地位，在国际间货币运动的主要渠道也逐步转到资本项下进行，
因此货币汇率就越来越决定于一国资本项下是逆差还是顺差，而与贸
易项下的变化没有关系。所以，一国物质生产部门的增长是否强劲，
产品国际竞争力的高低，乃至是否有贸易顺差及国际储备是否充足这
些在传统经济中决定汇率的重要项目，现在统统显得无关紧要，而是
否可以引入大量国际资本、是否可以保持本国货币的强势，才是决定
汇率乃至本国经济繁荣还是萧条的关键。如前所述，日本经济尽管可
以保持国际竞争力，尽管有庞大的外汇储备，日元仍然一路走贬，而
美国经济尽管制造业凋敝、经常项下的逆差已经相当于一个中等国家
的GDP却仍然可以保持美元的坚挺和经济的繁荣。 所以是否可以
认为，自上世纪70年代初开始，世界资本主义已经进入到了一个新阶
段，这个阶段不同于马克思在《资本论》中所分析的自由资本主义阶
段，也不同于列宁在《帝国主义论》中所分析的帝国主义阶段。因为
在这两个阶段，资本主义经济的核心，仍然是发展物质产品生产，但
先是在1956年，以美国的“白领工人”超过“蓝领工人”为标志，美
国完成了工业化，进入到所谓“后工业化时代”，以后到70年代，英
、法、德、意、日等其他世界主要资本主义国家也相继完成了工业化
，进入到后工业化时代，产业资本开始具有从物质生产领域向外游离
的趋势，再加上货币脱离黄金的条件，就使虚拟经济逐步成为世界资
本主义经济的主体，从而改变了传统资本主义经济中的许多基本运行
规律，也使世界资本主义经济危机的特点发生了变化。在这个世界资
本主义发展的新的历史阶段，资本世界的主要矛盾，也是大国利益纷
争的目标，也已发生了转移，已从一战、二战时争夺生产物质产品的
资源与销售市场，转变为争夺国际资本，因为只要有了货币霸权照样
可以锦衣玉食。欧盟的统一从欧元开始，也是要与美国争夺货币权，
而美国在欧元启动初期就发动“科索沃战争”，目的就是打压欧元的
势头，用美国的军事霸权维护美元的世界霸权。从这点讲，帝国主义
战争的性质在现阶段也具有了新特点，就是为了争夺国际资本而打，
而不象以往那样，是为了争夺生产物质产品的资源与市场。小布什在
阿富汗战争后突然提出了所谓“邪恶轴心”论，把伊拉克、伊朗和北
朝鲜类比成二战时期的德、意、日法西斯同盟，对这种子虚乌有的谎
言，许多人感到摸不着头脑，但若用资本主义世界新的主要矛盾观点
看，则不难看出，美国人是在欧洲人和中国人的家门口布下了两个点
，打的是国际资本的可能流向,现在先拉开打的架式，一旦出现资金
从美国大规模退场的势头，就有可能在这两个方向上动武。欧洲人在
科索沃战争后已经开始看清了美国的战略意图，在小布什提出“邪恶
轴心”论后，欧盟和英、法、德、意、西等欧洲主要国家领导人都发
表了反对意见，甚至连一向对美国跟得最紧的英国，也说如果美国一
意孤行，下次反恐战争，英国将不会出兵。所以，如果有第三次海湾
战争，欧洲人极有可能与美国翻脸，甚至发生或明或暗的军事冲突。
脱离物质经济的货币与不断膨胀的资产价格都不是正常状态，
从日本的经验看，是泡沫就总有爆裂的时候，“不是不爆，时候不到
”，而一旦到了爆裂的时候，就会对金融体系造成巨大破坏，再反过
来形成信用紧缩效应，导致经济进入长期萧条，这就是资本主义经济
危机的新特点。泡沫经济破灭会首先打击一国的金融体系，是由于证
券、地产等泡沫的破灭，会在银行体系内部形成不断增加的巨额坏账
，这与泡沫经济的膨胀正好是相反的过程。从日本的经验看，在泡沫
经济膨胀时期，企业以证券和地产作抵押从银行取得现金到资本市场
炒作，由于企业资产价格的上升速度远高于企业负债上升的速度，因
此从企业看资产负债状况良好，还可以申请新贷款；从银行看企业的
抵押品不断升值，银行发出的贷款有充分保证，因此银行的资产负债
状况也很好，可以不断对企业提供新贷款。况且银行体系本身也在购
买大量资产，例如日本各商业银行所持有的股票占到日本全部股票的
30％，股票升值使银行的盈利与资产增加。根据国际清算银行的规定
，银行的自有资本必须占到其全部资产的8％才算正常，但银行的自
有资本可分为两类，一类是股东权益，即股东投入的创业投资，第二
类是补充资本，主要包括坏账准备、从属债务与所谓“隐性资产”，
就是未实现的股利。两类资本各占50％，在日本，在第二类资产中，
“隐性资产”又占到45％，所以，银行所持有的股票溢价就可以使银
行的资本充足率上升，有能力贷放更多的资金，从而成为银行信用膨
胀的重要条件。 捅破资产泡沫的形式可能有多种，在日本是因
为央行加息，在亚洲金融风暴中是因为外资抽逃，但是资产泡沫破灭
后的结果都是一样的，就是股市与地产价格出现暴跌，这时的情况与
资产泡沫膨胀时的情况恰恰相反，企业的炒作资金无法收回，就无法
归还银行的借款，银行由于担心更多的企业陷入债务危机，一方面收
紧银根，不愿对企业放款，一方面逼企业还债，而企业为了归还银行
借款，不得不抛售手中的资产，从而引起资产价格的新一轮下跌。由
此形成恶性循环。在这一时期，资产价格的下跌速度会大大高于企业
的债务清偿速度，进而在银行体系内形成不断增大的坏账，这就是日
本经济10年来的现实。股市和地产泡沫可以破，企业资不抵债宣告破
产，企业的泡沫也可以破，但是破到银行却破不下去了，因为企业是
对银行负债，银行却是对企业和个人存款者负债。在泡沫经济膨胀时
期，企业和个人都从泡沫经济创造的繁荣中获得了收入，这部分资产
泡沫已转换成企业和个人的银行存款，在企业破产风潮中，当银行资
产负债表中的资产方出现大规模减损的时候，如果也让存款方中的泡
沫相应减损，银行当然能恢复正常状态，但在银行存款中何为企业和
个人的正常收入，何为泡沫经济收入根本难以讲得清，又如何破的了
？况且，日本1·2亿人口有近11万亿美元的居民储蓄存款，但日本政
府所设立的存款保险金却只有360亿美元，只相当于全部居民储蓄存
款的0·3％，所以让银行也大批破产而让政府对存款人负责是不可能
的事情，而若在银行与政府都不能对存款人负责的情况下让银行大批
破产，就无异于让全体国民和整个国家破产，正是这个原因使日本银
行的资产负债表无法平衡，这也是日本银行和历届政府找不到解决银
行问题出路的根本原因。况且，由于银行所持有的资产在泡沫经济破
灭后大幅度贬值，资本充足率相应下降，贷款规模必须随之紧缩，乃
至出现全社会的信用紧缩，信用状况良好的企业尚且难以获得足够的
贷款，一般企业就更难获得银行的支持，经济发展由此受到极大阻碍
，因此，银行问题找不到解决出路，日本经济必然是走出“L”型曲
线。 顺便指出，由于资产泡沫破灭和银行体系破坏才是日本经
济陷入长期萧条的原因，因此10年来日本历届政府想用扩大内需的政
策创造日本经济景气，可说是文不对题，因为日本经济根本就不是由
于物质生产领域发生问题而造成停滞。现在日本的财政赤字占GDP的
比重已从80年代中期的60％上升到160％，利率几乎为“0”，已经没
有财政与货币政策的操作空间，去年末以来又转向汇率政策，操纵日
元大幅度贬值，可见还是没有找到解决问题的正确路子，反而会加重
日本的经济危机。因为日元贬值会进一步降低日本资产的价格，从而
在银行内部形成新的坏账损失。目前外国人手中持有的日本证券约占
12％，日本资产价格下跌首先会迫使外国人抛售手中的日元资产，由
于日元是硬通货，日元资产贬值，也会迫使本国居民抛售日元资产，
转向其他国家的资产。正确的作法反而是应该让日元升值，以提高日
元资产的价格水平，这样才能扭转日本资产价格的下跌趋势，相应减
少银行的坏账，使金融系统转入正常运行。 现在来看美国。如
果美国也存在着巨大的资产泡沫，破裂的后果，就必然是与日本一样
，走出“L”型曲线。 现在几乎没有人否认美国存在着资产泡沫
，对比美日经济，美国的泡沫比日本只大不小。首先，从规模看美国
比日本要大得多。东京股市市值最高峰时不到5万亿美元，占GDP的比
重最高为160％，而美国股市峰值时直逼19万亿美元，占GDP的比重最
高为260％；其次，从涨幅看，日本日经指数1985～1989年从1万点涨
到4万点，5年间上涨了3倍，美国道琼斯指数1995～2000年从3900点
涨到11783点，也是5年间上涨了3倍，美国经济泡沫的膨胀速度比日
本不遑多让。 美日的泡沫经济也有所差别，首先是日本的房地
产泡沫比美国要大得多。前面已经说过，日本的国土面积虽然只是美
国的1/25，但在土地泡沫高峰时土地的理论价值竟是美国的4倍。在
日本，房地产的交易虽不活跃，但以地产作抵押向银行申请贷款却很
普遍，因此地产价格下跌对日本银行体系的坏账形成影响很大，而在
美国这种情况还不多见。其次，日本是高储蓄率国家，日本泡沫经济
的形成主要是本国资金从银行体系流入资本市场所至。而在美国，
1995年以来，由于欧元启动过程中从欧洲流出大量避险资金（见拙文
“欧元统一与亚洲金融风暴”《了望》1998年7月刊），向美国作短
期投资，引发了美国长达5年的股市暴涨。据统计，这一期间流入美
国的资金高达2·3万亿美元，其中近70％是来自欧洲。所以与日本相
比，美国的资产泡沫更与国际资本流动密切相关，具有外生性的特点
。 综上所述，在世界资本主义的新阶段，全球性资产泡沫已经
到了难以为继的地步。这个泡沫先破于日本，后破于亚洲金融风暴，
今天轮到了美国。
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海纳百川，有容乃大
壁立千仞，无欲则刚 |
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